地产链消费疲弱，值得重视.docx

东吴策略密切跟踪消费复苏进程，并于 6 月明确提出《消费复苏：K 型收敛，大众崛起》，6 月社零数据进一步印证我们的观点，消费复苏趋势更加明确。但仍需注意到 6月社零 2 年复合增速 %，依然较疫情前 8%左右的水平有明显差距。通过限额以上品类拆分，我们发现以家电为代表的地产链消费迟迟没有恢复，对消费复苏造成持续拖累。本篇报告以家电为对象，分析地产链消费为何疲软，拐点何时显现。
地产链消费对社零构成拖累
社零增速尚未恢复至疫前水平，地产链构成拖累
增速、结构、贡献三视角均指向“地产链”是社零主要拖累。今年以来消费呈现持续改善趋势，6 月社零 2 年复合增速 %，环比 5 月增速提升 。但目前 %的增速水平较疫情前 8%仍有较大差距。究竟哪些行业消费在疫情后出现中枢下行？详细拆分限额以上各品类在疫情前后，增速中枢变化、结构占比变化、对消费贡献率变化，疫情后增速中枢下行明显的是家电（-，下同）、家具（-6pct）、日用品（-）、纺服（-1pct）、粮油食品（-）；限额以上消费占比下滑明显的是家具（-）、家电
（-）、建材（-）、餐饮（-）、纺服（-）、药品（-）;疫情后对消费增速贡献率明显下滑的是家电、家具、建材、纺服、药品，其中 6 月家电贡献率
大幅提升存在 618 大促的季节性因素。上述三个指标共同指向家电、家具、建材等地产链消费恢复缓慢，并且对限额以上社零恢复构成拖累，其中家电在限额以上中占比更高，我们做重点讨论。
图 1：疫情后家电、家具增速中枢下滑明显
各品类疫情前后社零增速对比（%，21年为2年复合）
18-19年当月同比均值 20年6月至21年6月当月同比均值
大众消费 高端消费 其他
20
15
10































5
0
-5
社零总额

商品零售

-
餐 粮 饮 日饮 油 料 用收 、 品入 食
品

化 纺
妆 服品

烟 金
酒 银珠宝


通 家
讯 电器
材

-
汽车


家具

文具

建 中 限
材 西 额
药 以上
数据来源：Wind，
图 2：疫情后药品、餐饮、建材、纺服、家具、家电、珠宝在限额以上中的占比下滑
图 3：疫情后药品、餐饮、建材、纺服、家具、家电、珠宝在限额以上中的占比下滑
35
30
25
20
15
10
5
0
16-19年占比均值（%）
20年1月至21年6月占比均值（%）



















疫情前后各品类结构占比 疫情前后各品类结构占比变动





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20年1月至21年6月占比均值-2016-19年占比均值（pct）




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数据来源：Wind， 数据来源：Wind，
图 4：剔除汽车的限额以上增速 6 月升至疫情前水平
图 5：纺服、家电、药品、家具、建材对限额以上增速构成拖累