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电力设备与新能源行业行业研究(深度报告)首次给予“中性”评级2009-9-8需求弱势回暖盈利仍待考验报告要点什么将左右行业未来?目前,整个光伏行业发生了很多不同于之前的剧变,在这样一个时点,我们思考通过什么指标来观察和监测整个行业的发展。我们认为,对于行业的外向发展,短期要看融资,中期要看政策,长期要看平价上网;而对于行业内部价值链上各个环节的利润分配,则需要关注多晶硅的价格,它将影响多晶硅厂商和电池厂商之际、国外电池厂商和国内电池厂商之间的力量强弱和利润分配。弱势回暖,需求反弹空间有限年初以来,随着欧美需求逐步回暖,电池厂商的出货量逐渐回升。但我们认为,此次需求的回暖力量仍然很弱,回暖的根本力量来自于行业季节性因素,电池价格下降之后的光伏系统投资收益率提高和融资环境改善对需求量束缚的减弱。我们认为,此次需求回暖的基础仍不稳固:虽然利率已经达到很低的水平,但欧美消费信贷的恢复仍然曲折;09年以来世界各国新出台的政策仍难以弥补去年年底西班牙政策的漏洞;中国的需求短期之内难以担当世界光伏产业需求的重任;而且,弱势的需求也不能通过供给的整合来实现重新平衡。因此,我们认为此次需求的反弹空间有限,四季度的需求能否延续之前的涨势仍然面临很大的不确定性。近虑远忧,未来盈利仍待考验需求的弱势决定了行业四季度的出货量仍然面临压力,太阳能电池价格的不断下降又构成了对行业内公司微薄毛利的威胁。同时,我们认为从长期来看,随着国外厂商在低人力成本地区设厂和中国厂商自主研发能力的缺失,中国太阳能厂商的成本优势很难持续保持,能否保持对欧美同行的成本优势值得忧虑。投资建议:从概念到实质通过比较美国、德国、日本光伏公司年初至今的涨幅,我们看到中国光伏股票存在普涨现象;比较国内外光伏企业的PB估值,我们也可以看到,考虑到国内外市场整体估值水平的差异之后,中国光伏企业的PB仍远高于国外同行。因此我们认为,要摒弃概念化选股的思路,重点关注具有成本、技术、品牌和估值优势的企业,我们相对看好天威保变、孚日股份。行业相对市场表现(近12个月)资料来源:Wind资讯相关研究分析师:虞亚新(8627)65799581联系人:任相栋(8621)68751219renxiangdong@请阅读最后一页评级说明和重要声明正文目录什么将左右行业未来? 5NIIP模型验证:短期看融资,中期看政策,长期看平价上网 5行业内价值分布:多晶硅价格 12弱势回暖,需求反弹空间有限 15季节性转暖和融资改善引致二季度需求环比回暖 15基础不稳,需求反弹空间有限 18中国需求短期内难挑大梁 21艰难的去产能难抵弱势需求 22近虑远忧,未来盈利仍待考验 25近虑:电池价格不断下降 25远忧:成本优势恐难长期维持 26投资建议:从概念到实质 27中外光伏行业股价涨幅、估值比较 27成本、技术、品牌、估值四维选股 28附录 292 请阅读最后一页评级说明和重要声明图表目录图1:产业成长的NIIP模型 5图2:政策在光伏产业发展中起着至关重要的作用 6图3:德国的光伏装机容量与扶持政策对应明显 6图4:西班牙的光伏装机容量与扶持政策对应明显 7图5:日本的光伏装机容量与扶持政策对应明显 7图6:美国风电行业在政策作用下不断反复 8图7:世界光伏年装机容量增长率与油价的涨跌并无关系 8图8:我国光伏年装机容量增长率与油价的涨跌并无关系 8图9:各国光伏产业扶持政策多出台在低油价时期 9图10:PPVX30指数与布伦特油价高度相关 9图11:NEX指数与布伦特原油价格高度相关 10图12:08年以来每季度新能源新增投资额 11图13:08年以来每季度太阳能电池需求量 11图14:太阳能电池用硅量持续减少 11图15:太阳能电池转化效率不断提高 11图16:太阳能电池产业链中外公司分布 13图17:多晶硅现货价格开始反弹 14图18:多晶硅长单价格略微反弹 14图19:太阳能企业二季度平均利润情况好转 14图20:多晶硅企业二季度平均利润恶化 14图21:国内光伏企业盈利能力二季度改善明显 15图22:欧美光伏企业盈利能力二季度持平甚至恶化 15图23:大多数公司二季度出货量环比增加明显 16图24:台湾各太阳能电池公司7月份营业收入继续上涨 16图25:Q-CELL每季度出货量增长率的季节性明显 16图26:天合每季度出货量增长率的季节性明显 16图27:电池公司二季度增长值与多年二季度增长平均值 17图28:新建清洁能源资产的融资额二季度恢复明显 17图29:全球清洁能源并购交易额二季度快速反弹 18图30:ECB欧洲银行消费信贷调查 19图31:美国每月消费信贷量 19图32:FirstSolar未来几年的成本路线图 20图33:各地区电价、日照情况和平价上网的组件价格 20图34:中国每年新增装机容量