税收、资本结构及治理结构.doc

税收、资本结构及治理结构.doc税收、资本结构及治理结构
市场经济条件下，企业在其行为选择时追求自身效益最大 化。税收的征收无疑增加了企业负担，减少了企业的既得利 益，影响了企业的行为选择。在既定的稅收条件下，企业会 尽力通过恰当的制度安排降低税收带来的效率损失，提高自 身的经济效率。企业的制度安排包括很多方面，其中主要是 资本结构，治理结构两个方面。企业在融资过程中加入了 “税收楔子”时，资本结构有所改变，由税前的成本最小化 转为税后的成本最小化。资本结构又决定了企业的治理结 构，其实质是保证投资者和资金提供者的资金安全而形成的 一种激励相容机制，实际上是委托人和代理人之间的博弈。 企业组织内部博弈加上政府，从而演变为政府、委托人和代 理人之间的三方博弈。
这暗示着政府在制定税收政策时不仅要考虑税收给企 业带来的经济扭曲，而且要充分考虑企业相关利益人对自身 利益最大化的追求。在减少对企业行为扭曲的同时，通过税 制的调整或设计促进企业的资本结构优化，进而解决企业治 理中的委托代理问题。
一、税收与资本结构税收通过对资本成本影响来影响 企业的资本结构，企业的资金来源于负债与股权资金，两者 的比例关系构成了资本结构。
最早提出税收对资本结构影响的是1958年Modigliani 和Miller提出的MM理论，认为在不存在税收的情况下，企 业的价值和企业的资本结构无关。后来Modigliani和Miller 对MM理论进行扩展，认为在存在税收的情况下债券利息可 在税前扣除，由此产生的税盾效应降低了资本成本，企业的 市场价值成为了预期税后收益、税率和财务杠杆率的函数， 债务融资的税收利益变大，即负债越多企业的价值越大。用 公式表示为：
Vg=Vu+ Tc* D
其中：Vg是有负债公司的市场价值；Tc是公司所得税 率；D是负债的市场价值。
由于以上没有考虑个人所得税，1977年Miller提出带 有个人所得税的米勒模型：
V萨Vu+ (1-(1-Tc)*(l-Te)/(1-Td) ) *D
其中：Vg是有负债公司的市场价值；Tc是公司所得税 率；Td是债权收益税率Vu是无负债公司的市场价值；Te是 股权收益稅率；D是负债的市场价值。该模型表示由于个人 所得税的存在，企业的负债越多，债权人的利息收入越高， 债权人的稅负越重，债权人会要求提高收益率以弥补税收带 来的损失，最后Td的上升使得企业负债融资带来的节税收 益不能弥补负债的利息开支，企业就会放弃负债融资，既债 权人的边际节稅利益等于其边际个人所得稅时，企业的负债
达到了均衡状态。
本文试图对该模型进一步探析，当存在个人所得税的情 况下：
每股稅后收益率=(1-Tc)*(l-Te)
债权人税后收益率=1 - Td
1、 当 1-Te=l- Td 时，Vg=Vu+ Tc* D。一般在个人所 得税为比例税率时，出现这种情况。
2、 当(1-Tc) (1-Te)=l-Td时，即股东税后收益率二债 权人稅后收益率时，Vg二Vu。这说明对个人投资者来讲，投 资于股票和债券的收益是无差异的。负债融资的多少和企业 的市场价值没有关系，企业融资采取或不采取负债对企业的 价值来说无差异。
3、 当(1-Tc) (1-Te)>l-Td时，即股东税后收益率〉 债权人税后收益率时，l-(l-Tc)*(l-Te)/(l-Td